周观：基本面钝化和政策博弈延续（2025年第49期）

主要观点总结

临近2025年末，债市情绪略有修复，但情绪仍然较为脆弱，对于11月经济数据和金融数据反应有限，而是集中反应政策预期。对于货币政策，年内降准降息的可能性较低，但央行可通过多种方式投放流动性。对于基金赎回费率新规，2025年内落地的可能性较大，但正式稿落地后，债市仍存在调整的可能性。我们对于2026年上半年的债市并不悲观，存在宽松政策落地和基金赎回费率新规冲击后缓和的双重利好，保持10年期国债活跃券收益率顶部判断。美国方面，货币政策的主基调我们预计仍将倾向维持相对宽松，利多黄金，日本情况特殊，长期超宽松政策正让日本走出“通缩陷阱”，日元贬值提振总需求，但修复不均衡。美国12月制造业、服务业和综合PMI初值全面下降，不及市场预期；11月整体CPI同比上涨2.7%，核心CPI同比上涨2.6%，不及市场预期。美国11月失业率升至4.6%，超过市场预期；劳动参与率持稳于62.5%，略高于预期。美联储12月议息会议宣布再次降息25个基点，货币政策重心转向在通胀与就业之间“艰难平衡”。国内方面，本周一级市场地方债共发行24只，发行金额400.37亿元，本周城投债提前兑付总规模为43.30亿元，本周信用债（包括短融、中票、企业债、公司债和PPN）共发290只，总发行2620.35亿元，总偿还量2045.79亿元，净融资额574.55亿元。

关键观点总结

关键观点1: 临近2025年末，债市情绪修复

本周债市略有修复，但情绪仍然较为脆弱，对于11月经济数据和金融数据反应有限，而是集中反应政策预期。

关键观点2: 货币政策展望

我们认为年内降准降息的可能性较低，但央行可通过公开市场操作、买断式逆回购和公开市场国债买卖等多种方式投放流动性。

关键观点3: 基金赎回费率新规

2025年内基金赎回费率新规落地可能性较大，但正式稿落地后，债市仍存在调整的可能性。

关键观点4: 美国货币政策及数据

美国货币政策主基调倾向维持相对宽松，利多黄金。美国11月经济数据显示基本面运行偏弱，但12月制造业、服务业和综合PMI初值全面下降，不及市场预期。

关键观点5: 国内债市情况

本周一级市场地方债共发行24只，发行金额400.37亿元，本周城投债提前兑付总规模为43.30亿元，本周信用债共发290只，总发行2620.35亿元，总偿还量2045.79亿元，净融资额574.55亿元。