中金大宗商品｜石油：非OPEC的攻守之变

主要观点总结

全球油气上游投资持续低迷，非OPEC通过释放边际产能和储备项目，在高油价下保持增产攻势，但面临成本挑战。投资不足和存量衰竭加快将显现周期性供应压力，非OPEC增产攻势或转为守势。未来五年，非OPEC可能逐步由攻转守，而OPEC+可能重拾攻势，对油价诉求更高。

关键观点总结

关键观点1: 全球油气上游投资持续低迷

全球油气上游投资自2015年进入下行周期，虽然2020年后受益于高油价有所改善，但并未实质性走出长周期底部。据IEA，2024年全球油气投资规模低于2019年约7%，占同年全球GDP比重仅为0.42%。

关键观点2: 非OPEC维持增产攻势

非OPEC通过释放边际产能和储备项目，在高油价下保持增产攻势，但面临成本挑战。北美页岩油通过调整生产策略，提高生产效率，维持产量增长。

关键观点3: 投资不足和存量衰竭加快将显现周期性供应压力

由于投资不足，油气企业生产潜力受到约束，持续低迷的钻井活动导致储产比下降。未来五年，非OPEC可能面临储备项目减少和存量衰竭加快的双重压力，逐步由攻转守。

关键观点4: 非OPEC增产攻势或转为守势

随着油价下跌和边际成本的挑战，非OPEC增产攻势的拐点可能已经到来。未来，非OPEC或逐步由增产转为守势，而OPEC+可能重拾攻势，对油价诉求更高。